2017年上半年收入稳健增长15.8%,归母净利润增长13.5%,符合预期。1)17年H1收入同比上升至11.4亿元,归母净利润同比上升至2.2亿元,EPS为0.39元。主要因公司渠道结构升级成效显现,销售端回暖明显。2)17年Q2收入高速增长19.1%至4.8亿元,归母净利润同比下降5.8%至6514万元,利润端临时性波动主要由于国家税收政策变化,影响公司所得税费用较上年同期增加2816万元。
   
利润率稳定,费用率下降,资产质量有所改善。1)利润表来看,公司17年H1毛利率稳定为58.4%,管理费用率较去年同期下降2.1pct至7.3%,主要因为公司关闭部分低效亏损店铺。销售费用率稳定在27.3%,净利率微降0.5pct至19.7%,盈利能力保持稳定。2)资产负债表来看,公司17年H1存货较一季度末下降2104万元至6.2亿元,应收账款上升1555万元至1.4亿元,整体上资产质量有所改善。
   
调整升级助力男装主品牌销售回暖,新兴品牌积极拓展打造时尚集团。1)九牧王主品牌增长稳健。男装主品牌17年H1收入同比上升12.3%至10.5亿元,主因门店调整推动店效增长。公司上半年主动调整关闭盈利能力较低的门店220家,同时新增优质渠道门店90家,结构优化推动平均店效较去年同期增长19.6%,有效助力品牌回暖。此外,品牌签约影视明星陆毅作为形象代言人,进一步深化品牌理念、增强曝光度。2)潮流时尚品牌FUN增长动力强劲。FUN品牌17年H1收入同比大幅上升136.3%至5593万元,门店总数新增14家达到101家。FUN品牌打造视觉形象,满足潮流需求,持续推动联名款运作和跨界授权合作,不断强化乐趣、潮流等品牌DNA。3)时尚品质品牌J1积极探索。初创品牌J1定位现代精致,彰显个性凸显品质,截止上半年已开设25家独立门店,实现营业收入1403万元。
   
线上线下协同布局构建生活时尚集团,分红规划着眼长期发展。1)线下加开大店促进形象提升。公司上半合计门店数净减少110家至2669家,净关门店的情况下,公司新增门店以大店、旗舰店为主,门店总面积维持稳定,平均门店面积较年初提升3.8%至93.4平方米,进一步彰显品牌实力。2)线上加码布局新兴渠道。公司借助成熟营销网络积极推动线上线下打通,17年H1实现线上销售1.2亿元,线上销售占比较16年末进一步提升0.6pct至10.5%。3)制定分红回报规划引导持续发展。公司规划17-19年以现金方式分配的利润不少于当年实现可分配利润的70%,增强公司利润分配透明度,积极回报投资者,以稳定的回报预期引导长期投资。
   
公司是国内男装行业的龙头,多年调整下销售回暖趋势确立,维持“增持”评级。公司围绕“渠道升级、商品变革、品牌重塑、组织激活”四大战略主题,全方位推动调整,17年上半年线下门店淘汰升级成效明显,主品牌回暖趋势显著。新兴品牌扩张积极,打造时尚集团提供差异化服务。我们维持原盈利预测,预计17-19年EPS为0.86/0.94/1.01元,对应PE分别为18/17/16倍,维持“增持”评级。